Se oggi si può sperare ancora in un accordo sulla Grecia, c'è da ringraziare Draghi
Come funzionano le iniezioni di liquidità straordinaria (Ela) della Bce alle banche greche, perché aiutano a tenere ancora aperti gli sportelli creditizi greci, e cosa c'entra la lezione di un celebre direttore dell'Economist del XIX secolo, Walter Bagehot
Oggi, come ogni lunedì, è andata in onda su Radio Radicale la mia rubrica intitolata "Oikonomia". Cinque minuti tra classici del pensiero economico ed attualità. Qui potete ascoltare l'audio, di seguito invece il testo.
Stasera a Bruxelles si terrà un annunciato vertice tra capi di stato e di governo per discutere "ai massimi livelli politici" il futuro della Grecia e dell'euro. Se oggi c'è ancora il tempo materiale per intavolare una discussione tra il governo di Atene guidato dal baldanzoso Alexis Tsipras e i suoi creditori internazionali sempre meno fiduciosi, lo si deve soprattutto ad alcune scelte tecniche compiute dalla Banca centrale europea presieduta da Mario Draghi. Draghi infatti, negli ultimi mesi, ha aderito quasi alla lettera ai compiti del "prestatore di ultima istanza" che per primo Walter Bagehot, giornalista inglese e poi direttore dell'Economist, descrisse compiutamente nel diciannovesimo secolo.
In particolare nel saggio "Lombard Street" del 1873, che Luigi Einaudi da giovane economista volle tradurre in italiano nel 1905, Bagehot studiò i nessi tra panico e liquidità. Scrivendo tra le altre cose che, nelle fasi di panico sui mercati, il prestatore di ultima istanza - il cui ruolo è ricoperto perlopiù dalla Banca centrale - dovrebbe prestare a tutti coloro che in cambio offrono garanzie, e dovrebbe prestare rapidamente e abbondantemente. Compiendo questa scelta, i prestatori di ultima istanza "placano il sentimento di panico; con qualsiasi altra politica invece lo intensificano". Bagehot sosteneva dunque che il banchiere centrale dovesse soddisfare aumenti improvvisi di domanda di liquidità, impedendo il tracollo di banche illiquide ma solvibili.
E' esattamente quanto sta accadendo in queste ore nelle banche private della Grecia. Tra i cittadini si diffonde sempre più la preoccupazione che il governo greco possa non riuscire a stringere un accordo con i creditori internazionali, costringendo in questo modo il paese al default o all'uscita dall'euro, o addirittura ottenendo entrambi questi esiti. Si temono scenari catastrofici, tra cui l'ipotesi di trovarsi tra pochi giorni a maneggiare una valuta decisamente meno pesante dell'euro. La dimostrazione di questo panico è nella fuga di depositi dagli istituti di credito del paese. Se prima della crisi i depositi nelle banche greche ammontavano a quasi 240 miliardi di euro, nel 2009, oggi sono scesi a circa 130 miliardi di euro. Dalla primavera del 2012 i deflussi si erano fermati, e anzi i depositi erano tornati ad aumentare fino a quasi 160 miliardi di euro. Poi però, dalle elezioni dello scorso gennaio e dal clima di incertezza che ne è seguito, i cittadini greci hanno ripreso questa forma di esodo; solo nell'ultima settimana, con l'avvicinarsi di scadenze improcrastinabili nelle trattative tra Atene e i suoi creditori, 4-5 miliardi di euro fuggiti dai conti correnti. La Grecia, secondo gli analisti di Barclays, si sta trasformando in una "cash economy": da novembre ad aprile il valore delle banconote circolanti è aumentato di 13 miliardi di euro.
Di fronte a queste evoluzioni rischiose, cioè alle avvisaglie di una possibile corsa agli sportelli, la Banca centrale europea nelle ultime settimane ha compiuto di iniezioni di liquidità straordinaria alle banche elleniche per compensare i deflussi della stessa. Lo ha fatto ricorrendo appunto alla Emergency liquidity assistance, o Ela, una forma di finanziamento al di fuori delle normali operazioni di di politica monetaria. Come spiega la stessa Bce, l’Ela consiste nell’erogazione da parte delle banche centrali nazionali (BCN) dell’Eurosistema di: (a) moneta di banca centrale e/o; (b) qualsiasi altra tipologia di assistenza che possa comportare un incremento della moneta di banca centrale a favore di un’istituzione finanziaria solvibile o di un gruppo di istituzioni finanziarie solvibili che si trovino ad affrontare temporanei problemi di liquidità, senza che tale operazione rientri nel quadro della politica monetaria unica. La responsabilità dell’erogazione di ELA compete alle rispettive BCN. Ciò significa che qualsiasi costo e rischio derivante dalla concessione di ELA è sopportato dalle rispettive BCN". Ancora venerdì scorso la Bce ha alzato il tetto del programma di liquidità d'emergenza (Ela) a favore delle banche greche; era già successo a inizio settimana, con il tetto dell'Ela alzato di 1,1 miliardi di euro a quota 84,1. Questa mattina, secondo indiscrezioni riportate dalle agenzie di stampa internazionali, l'ennesima iniezione. Tre operazioni in nemmeno 10 giorni, praticamente un record.
Non è la però prima volta che la Bce di Draghi opera da "prestatore di ultima istanza". Nel 2012, per tenere fede alla promessa di fare "whatever it takes", cioè tutto il necessario, per salvare la moneta unica, la Bce introdusse lo strumento delle Outright monetary transactions (Omt), quindi la possibilità di acquistare titoli di stato di alcuni paesi membri in cambio del rispetto di certe condizioni. Secondo l'economista della Luiss ed esperto di politica monetaria Pierpaolo Benigno, "non si tratta di un nuovo ruolo per le banca centrali, anzi è vecchio quanto la nascita delle stesse. Non deve neanche sorprendere che questo ruolo si allarghi agli Stati perché, come dice Bagehot, bisogna prestare «a questo o a quell'altro uomo», a chiunque si trovi a rischio di una crisi di liquidità. Gli Stati non sono affatto differenti dagli altri debitori, perché anch'essi non hanno immediata liquidità per far fronte ai propri debiti. A maggiore ragione una loro eventuale crisi di liquidità è ancora più pericolosa perché, date le dimensioni, diverrebbe sicuramente crisi sistemica e metterebbe in pericolo l'euro stesso".
Non si può negare che questo ruolo straordinario delle Banche centrali sollevi a sua volta domande sul possibile "azzardo morale". Se banche e stati vengono soccorsi con un intervento di rifinanziamento, perché la prossima volta dovrebbero essere più cauti nel rispettivo modo di operare? Anche per questo Bagehot, che già nel diciannovesimo secolo affrontò il dilemma, suggeriva sì al prestatore di ultima istanza di prestare in abbondanza, appunto, nei momenti di panico, ma aggiungeva pure che era legittimo chiedere un tasso di interesse elevato e inoltre solide garanzie in cambio. E' proprio quanto fa la Bce quando ricorda che di dover tenere conto, nell’erogazione dell’Ela, delle “garanzie reali/personali a fronte delle quali l’ELA è stata/sarà conferita, inclusa la valutazione delle attività stanziate in garanzia e l’applicazione di eventuali scarti e, se del caso, informazioni dettagliate circa le garanzie personali e i termini di eventuali salvaguardie contrattuali". Le intuizioni di un ex direttore dell'Economist e le scelte di Draghi hanno fatto sì che almeno in questo lunedì, sul futuro della Grecia, ci sia ancora il tempo di discutere.
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