Inflazione, tassi in aumento e debiti elevati. C’è un nuovo regime macroeconomico

Il deficit italiano del 2025 è rimasto al 3,1 per cento del pil. Quel decimale sopra il 3 per cento ha impedito l’uscita anticipata dalla procedura europea per deficit eccessivo e ha riaperto subito il dibattito sui pochi miliardi di “flessibilità” che verrebbero così a mancare alla prossima manovra.

Ma questo significa guardare la pagliuzza senza vedere la trave. Discutere di qualche miliardo in più o in meno da spendere rischia, infatti, di nascondere il cambiamento ben più importante avvenuto nel regime macroeconomico internazionale. Con un debito pubblico pari al 137 per cento del pil, il vincolo di bilancio dell’Italia è oggi molto più stringente, non tanto per un’imposizione di Bruxelles ma perché sono profondamente cambiate le condizioni sui mercati.

Per oltre un decennio ci siamo abituati a inflazione molto bassa, tassi vicini a zero e banche centrali grandi compratrici di titoli pubblici. In quelle condizioni anche debiti elevati sembravano relativamente facili da gestire. Oggi non è più così. L’inflazione non è ancora stabilmente tornata al target in molti paesi, i tassi sono più alti, le banche centrali stanno riducendo i propri portafogli di titoli e il grande ciclo di investimenti legato all’Intelligenza artificiale compete con i governi per il risparmio disponibile. Nello stesso tempo, il debito pubblico lordo delle economie avanzate è salito vicino al 110 per cento del pil, contro circa il 70 per cento dei primi anni Duemila. A settembre il rendimento mediano dei titoli pubblici decennali delle economie avanzate superava il 4 per cento, circa cinque volte la media del 2015-21. Debiti più alti incontrano ora tassi più alti. E la parte lunga della curva dei rendimenti è diventata più nervosa.

Per l’Italia questo conta parecchio. Il debito era al 137,1 per cento alla fine del 2025 e la Commissione europea prevede che salga al 139,2 per cento nel 2027. Il costo più elevato del finanziamento non si trasmette subito a tutto lo stock, perché la vita media residua del debito è lunga, circa 7,9 anni. Ma quasi 600 miliardi, circa un quinto del totale, hanno vita residua inferiore a un anno e dovranno quindi essere rifinanziati ai tassi che prevarranno sul mercato. La spesa per interessi è al 3,9 per cento del pil nel 2025, la seconda più alta del G7 dopo quella degli Stati Uniti.

L’Economist scrive che se tutto il debito dovesse essere rifinanziato oggi ai rendimenti correnti a cinque anni, il Regno Unito avrebbe bisogno di un avanzo primario dell’1,5 per cento del pil soltanto per stabilizzare il rapporto debito/pil. Subito dopo verrebbe l’Italia, con l’1,4 per cento, davanti a Francia (1,2 per cento) e Stati Uniti (1 per cento). E’ uno scenario puramente ipotetico, ma mostra bene quanto sia cambiata l’aritmetica del debito rispetto agli anni dei tassi zero. Eppure continuiamo spesso a parlare del vincolo fiscale come se fosse soprattutto una norma europea. Il 3 per cento è una regola. Il debito al 137 per cento e il tasso al quale gli investitori sono disposti a rifinanziarlo sono vincoli economici a prescindere.

Ridurre un debito di queste dimensioni non è né semplice né veloce. Servono anni, una strategia credibile e soprattutto crescita economica. La soluzione non può essere cercare crescita attraverso un’altra espansione permanente della spesa pubblica finanziata a debito. Significherebbe cercare di risolvere il problema del debito facendo altro debito. Nel 2025 la spesa delle amministrazioni pubbliche è stata intorno al 51 per cento del pil, contro circa il 47 per cento di vent’anni fa. Alla faccia della tanto evocata austerità. La variabile decisiva è la crescita potenziale: produttività, investimenti privati, capitale umano, concorrenza, dimensione delle imprese e funzionamento delle istituzioni. Come spesso ripetiamo su queste colonne, politiche dell’offerta vere, che aumentino quanto il paese è in grado di produrre senza dover continuamente sostenere la domanda con nuovi deficit.

E’ anche per questo che il tema dovrebbe entrare nella prossima campagna elettorale. Come sempre, cominciano a comparire promesse di nuove spese o riduzioni di imposte, mentre le coperture tendono a essere assai meno visibili. Accanto alle tabelle con le cose che si promette di distribuire sarebbe utile pubblicarne un’altra: debito/pil, saldo primario e crescita prevista per i prossimi cinque anni, con le misure che dovrebbero produrla.

E’ una tabella molto meno popolare di quella dei bonus. Ma, alla fine, è quella che deve tornare.