Il calendario autunnale dei giudizi delle agenzie di rating e i loro bias mostrati da uno studio dell'Fmi

Oltre alla conferma del deficit per il 2025 al 3,1 per cento del pil e con esso la permanenza dell’Italia nella procedura europea per deficit eccessivo, ieri l’Istat ha comunicato anche l’avanzo primario del 2025, cioè il saldo fra entrate e spese al netto degli interessi sul debito, il quale è cresciuto dallo 0,5 per cento del pil nel 2024 allo 0,8 l’anno scorso (pari a 17,4 miliardi di euro). Ha certamente contribuito a “riportare” il saldo complessivo in rosso la spesa per interessi, oltre 87 miliardi (il 3,8 per cento del pil). Su questo ha ragione il ministro dell’Economia Giancarlo Giorgetti: “Ogni euro in più di interessi è un euro in meno di spesa utile”. A tal riguardo giocano un ruolo le agenzie di rating, il cui giudizio sul debito sovrano degli stati entra nelle scelte degli investitori internazionali e non, e incide sui costi di finanziamento e quindi sulla spesa per interessi.

E che cosa pesi nei giudizi delle agenzie se lo è chiesto in un recente working paper dell’Fmi Olivier Blanchard, ex capo economista del Fondo, insieme a Daniel Leigh e Prachi Mishra. Il loro studio confronta i rating delle tre principali agenzie mondiali (S&P, Moody’s e Fitch) su 35 economie avanzate dal 1995 al 2025, con un “modello semplice” in cui uno stato va in default se il debito in rapporto al pil sale oltre una certa soglia. Gli autori danno un peso maggiore alla dinamica debito-pil rispetto al suo livello iniziale e criticano le agenzie perché “danno troppo peso allo stock di debito rispetto alle previsioni dei saldi primari, sottovalutano gli effetti della differenza fra il tasso d’interesse sul debito e la crescita dell’economia”. Secondo gli autori, un punto percentuale di pil di avanzo primario in più dovrebbe pesare sul rating quanto 14 punti percentuali di debito in meno, mentre nei rating effettivi lo stesso punto di avanzo primario vale per le agenzie quanto una diminuizione di 1,3-1,9 punti di debito. Per un paese ad alto debito ma in avanzo primario come l’Italia, significa che lo stock ereditato pesa sul giudizio molto più dello sforzo compiuto per ridurlo.

La prossima agenzia a pubblicare la sua valutazione sull’Italia sarà Moody’s, questo venerdì, che per il momento ha assegnato all’Italia Baa2 (due gradini sopra i titoli considerati speculativi) con prospettiva stabile, senza cambi in vista. Poi il 16 ottobre toccherà a Dbrs, che ci dà A (low) stabile, e il 13 novembre a S&P che vede l’Italia giudicata BBB+ con prospettiva positiva. Nel 2025 tutte e tre hanno alzato il loro rating per l’Italia, che certamente non era alto, complici gli sforzi del governo per portare il deficit dall’8,1 per cento del 2022 al 3,1 per cento e nonostante un debito salito dal 134,2 per cento del 2024 al 136,7 nel 2025. Per dare una prospettiva, la Francia è oggi valutata A+ da S&P e Fitch, e Aa3 da Moody’s, nonostante un deficit del 5,8 per cento nel 2024 e del 5,1 nel 2025, proiettato al 5,4 quest’anno; una fortissima instabilità politica; e un debito che dovrebbe crescere quest’anno al 119 per cento del pil.

Che il mercato arrivi prima delle agenzie è convinzione diffusa: ieri lo spread degli Oat francesi con i Bund ha toccato i 104 punti, quello italiano era a 87. Ma ciò che gli autori dello studio del Fmi mostrano è come “l’effetto paese” giochi un peso troppo grande nei rating, come se fosse un bonus o una penalità propria, fissa nel tempo, e non spiegato dagli altri fattori contabili.

Guardando solo al debito e ai saldi di bilancio si spiega appena il 3 per cento del perché le agenzie assegnino voti diversi ai vari paesi; aggiungendo “l’effetto paese” – calcolato su trent’anni di ratings dagli economisti – quasi il 50 per cento. Così gli autori stimano fino a quale percentuale di debito sul pil, con saldo primario pari a zero e applicando “l’effetto paese”, uno stato avrebbe il 50 per cento di probabilità di mantenere mantenere la AA per S&P: 272 per cento per Singapore, 248 per la Germania, 161 per gli Stati Uniti, 135 per la Francia, 89 per l’Italia. I paesi baltici, secondo i calcoli degli autori, non riceverebbero AA nemmeno con un debito pari a zero.

Così “l’effetto paese” si trasforma in una reputazione ereditata, “dall’impatto impressionante” e inscalfibile dai governi e dalle loro scelte di bilancio.