La sottile linea che divideva stato e mercato s’è fatta ancora più sottile

Per molti anni il rapporto fra stato e mercato è sembrato relativamente semplice. Da una parte le imprese pubbliche, possedute o controllate dallo stato; dall’altra quelle private, governate dagli azionisti. E quando un’impresa straniera acquistava un’azienda nazionale, allo stato e alle sue derivazioni, quali autorità indipendenti a tutela del mercato e della concorrenza, spettava essenzialmente una decisione binaria: autorizzare oppure vietare l’operazione.

Quel mondo sta scomparendo. Le tensioni geopolitiche, la competizione tecnologica tra Stati Uniti e Cina, la sicurezza delle catene di approvvigionamento, il controllo dei dati e delle infrastrutture strategiche stanno modificando non soltanto le politiche industriali, ma qualcosa di molto più profondo: la governance delle imprese.

Un recente e interessantissimo paper di Curtis Milhaupt, Mariana Pargendler e Dan Puchniak sulla “Corporate National Identity” offre una lente particolarmente efficace per osservare questa trasformazione. La nazionalità di un’impresa, sostengono gli autori, non può più essere stabilita semplicemente guardando al luogo di incorporazione, alla sede o alla nazionalità dell’azionista di controllo. E’ il risultato mutevole dell’interazione fra quattro dimensioni: giuridica, economica, geopolitica e persino simbolica.

Ma il punto forse più interessante è un altro. La crescente attenzione degli stati alla “nazionalità” delle imprese sta cambiando gli strumenti attraverso i quali il potere pubblico interviene sul mercato. Il vecchio modello dell’approve or block lascia spazio a quello che gli autori chiamano conditional engagement: lo stato autorizza l’investimento, ma contemporaneamente entra in modo continuativo, direttamente o indirettamente, nella governance dell’impresa, imponendo vincoli e condizioni al sistema di governo e controllo che possono evolvere nel tempo. Pensiamo a come gli Stati Uniti sono intervenuti per modificare gli assetti proprietari e il funzionamento operativo di TikTok e della controllante ByteDance.

Il caso Pirelli è un altro esempio. Il principale azionista era la cinese Sinochem (controllata dal governo di Pechino), ma attraverso il golden power il governo italiano ha imposto limiti ai suoi poteri, rafforzato l’autonomia del management, regolato la composizione degli organi societari e introdotto specifiche protezioni sulla tecnologia e sui dati. Nel frattempo, la geografia proprietaria è cambiata con Sinochem che ha ceduto parte della sua partecipazione. Ma il dato più interessante resta un altro: attraverso il golden power è mutato il controllo effettivamente esercitabile dall’azionista cinese. L’intervento italiano ha finito per “riorientare” la governance di Pirelli da un modello puramente privatistico verso uno nel quale lo stato è diventato un attore rilevante.

Ancora più indicativo è quanto accaduto con l’acquisizione di U.S. Steel da parte della giapponese Nippon Steel. Dopo aver osteggiato politicamente l’operazione, l’Amministrazione Trump l’ha consentita subordinandola all’attribuzione al governo federale di una golden share. Nippon Steel possiede il 100 per cento del capitale, ma il governo americano dispone di una partecipazione priva di diritti economici che gli attribuisce poteri su decisioni strategiche della società. La proprietà è giapponese, ma la golden share serve a separare proprietà e identità nazionale: U.S. Steel può appartenere a Nippon Steel e continuare, politicamente e strategicamente, a essere considerata americana.

Sono vicende che segnalano due cambiamenti profondi. Il primo è che il controllo sugli investimenti esteri non si esaurisce più al momento dell’acquisizione. Diventa una relazione permanente: lo stato può incidere sulla composizione degli organi, sui diritti degli azionisti, sull’accesso ai dati, sulle tecnologie, sulla localizzazione degli investimenti e persino sulle decisioni relative a dismissioni e livelli occupazionali.

Il secondo cambiamento è ancora più radicale. Diventa sempre più labile il confine fra impresa privata e state-owned enterprise. Non perché le imprese occidentali stiano diventando imprese pubbliche nel senso tradizionale. Ma perché proprietà e controllo possono ormai essere disaccoppiati. Gli stessi autori descrivono un “continuum” fra imprese statali e private: golden shares, poteri speciali, diritti di nomina e vincoli di governance consentono agli Stati di esercitare influenza senza acquistare azioni.

E’ un paradosso interessante. Per anni l’occidente ha rimproverato alla Cina proprio l’opacità del confine fra stato e impresa. Naturalmente i sistemi politici e giuridici restano incomparabili. Ma il paradosso è che oggi anche le democrazie occidentali stanno sperimentando e moltiplicando forme sempre più sofisticate di influenza pubblica sulle imprese private.

La nuova geopolitica economica, insomma, non sta semplicemente riportando lo stato nel mercato. Lo sta portando dentro la governance delle imprese. E forse la vera domanda dei prossimi anni non sarà più se un’impresa sia pubblica o privata, americana, italiana o cinese. Sarà capire chi, indipendentemente dalla proprietà, dispone davvero del potere di determinarne le decisioni strategiche. Una domanda alla quale, sempre più spesso, anche gli investitori dovranno imparare a dare un prezzo.